利润腰斩的特斯拉，要靠火箭救命？ - 三重彩顺序

马斯克又在构思新的蓝图，这次涉及特斯拉与SpaceX的“联姻”。

北京时间10月22日凌晨，特斯拉公布了2026年第三季度财报：交付量为48.65万辆，虽比市场预期高出约5%，但同比仍下滑2.1%；总营收达280.5亿美元，基本与去年同期持平；汽车收入减少3%；营业利润骤降至7.2亿美元，同比缩水一半。

与此同时，SpaceX刚交出一份亮眼成绩单，营收增长161%，净利润44亿美元，AI业务收入同比飙升830%。次日其股价上涨近8%，摩根大通将目标价从240美元翻倍至500美元。

在特斯拉财报发布的前一天，马斯克在SpaceX的电话会议上透露，两家公司董事会已分别成立特别委员会，正评估合并事宜。他列举了合并后的五大协同领域：超级智能软件、芯片设计、Terafab、机器人和星链连接性。汽车，在这幅拼图中仅扮演数据采集终端的角色。

当卖车业务陷入激烈竞争，最明智的选择不是死守，而是将战场转移到仍具绝对优势的领域。这是马斯克屡试不爽的策略——每当卖车业务受到质疑，他便会抛出更宏大的故事。2025年欧洲销量下滑时，他谈Robotaxi；今年交付量首次下跌时，他讲Optimus量产；如今利润腰斩，他则提及合并火箭公司。

受“合并”消息推动，特斯拉财报后股价上涨2.2%，但电话会议结束后，股价转跌，盘后跌幅一度扩大至2.5%。下跌主因是电话会上将全年资本开支目标从超250亿美元下调至超200亿美元；本季度特斯拉资本开支为47.3亿美元，比市场预期的约79.5亿美元低了四成。不过，本季也有好消息：自由现金流转正至15.3亿美元，而市场预期原本为负49.9亿美元。

如何解读资本开支下调？一位关注特斯拉的投资人对「定焦One」表示，乐观来看，特斯拉开始量入为出，不再大手大脚；悲观来看，花钱速度放缓，意味着这些AI新业务的盈利时间表也将延后。

无论合并能否成功，特斯拉都需直面主业的老问题：比亚迪前三季度纯电累计领先特斯拉超30万辆，小米YU7在国内细分市场多次超越Model Y，汽车的护城河还有多深？

01.毛利率回升，利润腰斩

先说结论。这份财报没有市场担心的那么糟，毛利率甚至优于预期，但特斯拉的汽车业务已停止增长，赚的钱主要流向AI和机器人领域。

特斯拉2026年Q3业绩

本季总营收280.5亿美元，与去年同期基本持平，但业务结构有所变化。汽车收入下降3%，主因是均价同比下滑和交付减少，FSD订阅带来的附加销售部分抵消了这一影响；储能收入下降15.6%，是本季唯一不及预期的板块，但电话会透露，储能毛利率从20.4%升至33.1%，2027年Megapack产能几乎售罄；服务及其他收入增长32.5%至46.1亿美元。FSD订阅用户达174万，单季净增26万，创下增长最快纪录。

值得注意的是，本季汽车交付量48.65万辆，超出预期，但存在“水分”。其中有2.2万辆是通过消化库存补上的，实际产量仅为46.4万辆。

汽车毛利率回升是最大亮点。剔除积分收入后，汽车业务毛利率达18.1%，环比二季度提升近2个百分点。更关键的是，“躺赚”的碳积分收入本季仅剩1.13亿美元，同比下跌73%，这意味着毛利率提升几乎全靠卖车本身。

粗略计算单车账目，剔除积分后每卖一辆车毛利约7600美元，环比多赚约700美元。这是Model Y长轴版等高价位车型占比提升、产品结构改善带来的结果。

卖车盈利能力回升，但营业利润为何仍腰斩？因为特斯拉太“烧钱”。经营费用同比增长39%至47.8亿美元，其中研发费用飙升69%至27.6亿美元，平均每天烧掉3000万美元。这笔钱流向AI项目、Cybercab和Optimus的量产准备。另有股权激励11.65亿美元，大头来自2025年CEO薪酬方案。算一笔账，如果将费用拉回至去年同期水平，本季营业利润是正增长的。

电话会上，马斯克对Optimus的预期管理明显保守。他说量产爬坡将相当颠簸，“有一万件事都必须做对，进度取决于其中最慢的那一件”，他预计这些问题要到2027年底才能解决。Robotaxi也类似，特斯拉反复强调扩张前提是安全，但对手Waymo已在美国15个城市运营无人车，车队约4000辆，每周付费订单达50万单。特斯拉是否已落后于对手？市场开始产生怀疑。

特斯拉目前的处境是，卖车赚钱越来越难，新业务烧钱越来越多，而AI兑现的时间表可能还要延后。 与此同时，中国车企正全面逼近。

02.比亚迪、小米、零跑，中国车企全面逼近

十五年前，在彭博电视演播室里，记者问马斯克如何看待比亚迪这个对手。马斯克反问，“你见过他们的车吗”。十五年后，比亚迪纯电销量已连续两年全球超越特斯拉，2026年前三季度累计销量（163万辆）领先特斯拉（132.5万辆）超30万辆。

除了销量反超，中国头部车企在盈利能力和产品迭代速度上也在提速。

市场此前将比亚迪视为“传统车企”，把特斯拉看作“用软件重新定义汽车的科技公司”。但翻开财报，比亚迪上半年汽车业务毛利率为22.3%，而特斯拉本季剔除碳积分后为18.1%。一家被赋予传统制造业估值的公司，卖车比一家科技公司多赚四个百分点，那特斯拉的“科技溢价”究竟靠什么支撑？

中国车企为何能追得如此之快？上述投资人对「定焦One」表示，中国车企将一款车的开发周期压缩至两年左右，上市后不断推出改款、增加配置，智驾硬件先装上车，功能后续再开通，一两年内都能保持新鲜感。纯电车结构比燃油车简单，改款快，成本也随规模下降。而特斯拉仍靠经典车型打天下。

在全球市场，特斯拉仍占优，但窗口期正在收窄。

特斯拉在欧洲确实回暖，前8个月欧盟销量同比增长65.9%，从马斯克政治风波的低点中回升。与此同时，中国品牌在欧洲的份额，一年内从5.3%翻倍至11.3%，比亚迪今年前两个月在当地注册量已连续超越特斯拉。

特斯拉全球产能表（上海工厂95万辆） 图源 / 特斯拉2026年Q3财报

中国市场更不用说，特斯拉在国内新能源厂商零售榜上已被零跑和鸿蒙智行超越，跌至第六。Model Y今年前9个月仍是国内SUV终端销量第一，但1月被小米YU7单月反超。Model 3所在的20万元以上轿车市场，第一名成了小米SU7。中国市场很难再拉动特斯拉增长，9月中国批发9.5万辆，同比增长5%，其中出口增长58%，国内零售反而下滑约9%。上海工厂年产能超95万辆，越来越多的产能在服务海外市场。

唯一还能让特斯拉保持身位的，是FSD软件生态。 174万活跃订阅用户，同比增长67%，订阅毛利率高达90%，中国车企没有对等的经常性收入。不过中国车企正以更快的硬件迭代，争抢这个时间窗口。当消费者发现用更少的钱能买到硬件更新、配置更强的车，软件的故事就得换种讲法了。

03.合并SpaceX，一场3.5万亿美元的市值管理

当特斯拉的估值被汽车行业的周期性和日益激烈的竞争拖累，马斯克抛出与SpaceX合并的话题，可谓又一次市值管理的操作。 两家公司合计估值约3.5万亿美元，如果成行，将是史上最大的一笔企业并购。

10月20日SpaceX电话会上，马斯克确认双方董事会各自成立独立董事特别委员会评估合并，他表态支持，但以利益冲突为由回避讨论。隔天在特斯拉电话会上，他没有提供更多信息。特斯拉股东这边需要全体股东过半数同意，门槛很高，马斯克自己承认合并已成定局是言过其实。

但铺路工作一直在进行。12月3日股东大会的委托书已提交，董事Ehrenpreis今年2月先进了SpaceX董事会，马斯克的薪酬方案里写着控制权变更时快速兑现的条款，巴克莱预判公告可能在股东大会前官宣。两家公司的股权也早已开始交叉，特斯拉今年1月投给xAI的20亿美元，随着xAI并入SpaceX，变成了约1900万股SpaceX股票。

如果一家卖车的公司与一家送火箭上天的公司合并，对特斯拉股东意味着什么？

Robotaxi里程与FSD累计里程 图源 / 特斯拉2026年Q3财报

先看两家公司各有什么。SpaceX手里是算力和算力变现，三季度算力云收入76亿美元，已超过星链所在的连接业务，成为最大板块，新部署的算力回本周期不到一年。特斯拉手里是物理世界的AI载体，FSD跑出的百亿公里级数据，Robotaxi的无安全员运营（截至本季末里程累计约200万英里），Optimus刚启动的量产线。拼起来，是从芯片、算力到机器人、火箭的全栈。

对特斯拉股东，这是将一家营业利润率2.6%的车企换成AI资产的机会，同时风险是将汽车现金流交给更大赌局。 特斯拉账上还有约454亿美元现金。而SpaceX单季资本开支196亿美元，四季度指引350亿至400亿美元，烧钱量级是特斯拉的四倍以上。

所以此时的问题是：你相不相信马斯克在汽车业务红利消退后，能凭借算力与航天，在一个比汽车行业残酷得多的、由巨额资本开支驱动的领域里，建立起新的垄断性壁垒？这种风险与机遇并存的情形，就像玩赛马三重彩，每一步都需精准押注。

题图来源于pexels。

本文来自微信公众号 “定焦”（ID：dingjiaoone），作者：金玙璠，36氪经授权发布。